Den strategiske referanseindeksen til Statens pensjonsfond
utland (SPU) består av 60 prosent aksjer. Utviklingen i aksjemarkedet
har derfor stor betydning for fondets samlede avkastning. Fra de
første aksjeinvesteringene i SPU i 1998 og fram til og med 2011
har den årlige avkastningen av fondets referanseindeks for aksjer vært
3,5 prosent. Fratrukket generell prisstigning på 1,9 prosent i perioden,
har aksjeindeksen gitt en årlig realavkastning på 1,6 prosent. Det
er betydelig lavere enn den gjennomsnittlige realavkastningen i
aksjemarkedet de siste 100 årene. I dette kapitlet analyseres de
viktigste årsakene til den lave aksjeavkastningen siden 1998. Analysen
ser på utviklingen i selskapenes resultater, utbetaling av utbytte
til aksjonærene og endringer i selskapenes verdsettelse i perioden.
En aksje gir investoren en rett til en del av
selskapets framtidige overskudd. Overskuddet kan utbetales direkte
til aksjonærene i form av utbytte eller reinvesteres i form av ny
kapital i virksomheten. Utbetaling av utbytte gir umiddelbar avkastning
til aksjonærene. Nye investeringer legger et grunnlag for høyere
overskudd i framtiden. Det er derfor vanlig å vurdere prisen på
en aksje ut fra nivået på selskapets overskudd. Avkastningen av
en aksjeinvestering kan deles i tre kilder:
utbetalt utbytte
per aksje
veksten i selskapets overskudd per aksje
og
endringen i verdsettelsen, dvs. forholdet
mellom prisen på aksjen og selskapets overskudd per aksje
Historisk har utbetalt utbytte og vekst i selskapenes
overskudd vært de viktigste kildene til aksjeavkastning over tid.
En studie av det amerikanske aksjemarkedet i perioden 1926–2005 viser
for eksempel at av en samlet realavkastning på 6,9 prosent kom 4,1
prosentenheter fra utbetalte utbytter, 1,9 prosentenheter fra realvekst i
selskapenes overskudd og bare 0,7 prosentenheter fra endringer i
verdsettelsen. En tilsvarende analyse av det globale aksjemarkedet
for perioden 1998–2011 kan gi nyttig innsikt i hvordan denne perioden
skiller seg fra de langsiktige trendene i aksjemarkedet. Analysen
nedenfor viser at i denne perioden var lønnsomheten hos de børsnoterte
selskapene god og veksten i overskuddet per aksje høy. Investorenes
verdsettelse av aksjemarkedet falt imidlertid markert gjennom perioden
og forklarer i stor grad den svake avkastningen. Det vises til meldingen
for nærmere omtale.
Komiteen tar redegjørelsen
til orientering.