3.1 Dagens investeringsstrategi

3.1.1 Sammendrag

Grunnkapitalen i Statens pensjonsfond Norge (SPN) stammer fra overskudd på trygderegnskapene etter innføringen av folketrygden i 1967 og fram til slutten av 1970-tallet. Den formelle organiseringen av SPN ble endret i 2007 ved at en synliggjorde skillet mellom formuesmassen SPN og Folketrygdfondet som forvalter av denne formuesmassen. Kapitalen i SPN ble plassert som innskudd i Folketrygdfondet, som forvalter midlene i eget navn og etter et mandat fastsatt av departementet. Avkastningen av midlene i SPN overføres ikke til statskassen, men legges løpende til kapitalen. Det er således ingen overføring mellom statsbudsjettet og SPN, og det er heller ingen overføring av kapital mellom SPU og SPN. Markedsverdien til SPN utgjorde om lag 186 mrd. kroner ved utgangen av 2014, jf. avsnitt 4.2.

SPN er en betydelig eier og långiver i det norske kapitalmarkedet. Den norske aksjeporteføljen utgjør om lag 10 pst. av markedsverdien av hovedindeksen på Oslo Børs (OSEBX), mens obligasjonsporteføljen utgjør om lag 3 pst. av det norske obligasjons- og sertifikatmarkedet. Det vises til meldingen for nærmere omtale.

3.1.2 Komiteens merknader

Komiteen tar omtalen til orientering.

3.2 Gjennomgang av Folketrygdfondets forvaltning

3.2.1 Sammendrag

Departementet omtalte i Meld. St. 15 (2010–2011) Forvaltningen av Statens pensjonsfond i 2010 at det legges opp til regelmessige gjennomganger av Folketrygdfondets forvaltning av SPN. Det ble vist til at en forutsetning for en ramme for avvik fra referanseindeksen til forvalter, er regelmessige gjennomganger.

Departementet la ved gjennomgangen av Folketrygdfondets forvaltning i 2010 vekt på at størrelsen på forvaltningskapitalen i SPN tilsier at en ren passiv indekseringsstrategi ikke er hensiktsmessig og at rammen for avvik fra referanseindeksen på 3 prosentenheter, målt ved forventet relativ volatilitet, blant annet legger til rette for en kostnadseffektiv tilpasning til indeksen. Departementet sa videre at utgangspunktet for å ha en viss ramme for avvik fra departementets referanseindeks er en forventning om meravkastning utover referanseindeksen. Særtrekk som fondets størrelse, langsiktighet og risikobærende evne kan gi fortrinn i forhold til andre investorer. Stordriftsfordeler i forvaltningen og fondets evne til å bære risiko bør kunne utnyttes til fondets fordel. Departementet skrev at det over tid ville være naturlig å forvente en årlig netto verdiskaping fra aktiv forvaltning på i størrelsesorden 1/4–1/2 prosentenheter i gjennomsnitt. Oppnådd meravkastning må samtidig vurderes ut fra risikoen som er knyttet til denne aktiviteten.

Departementet har tidligere mottatt råd fra flere eksperter om hvordan forholdet mellom avkastning og risiko kan bedres ved at forvalter kan avvike fra referanseindeksen, innenfor en fastsatt ramme. Disse rådene er omtalt i meldingene om Statens pensjonsfond, blant annet i Meld. St. 19 (2013–2014), der det ble gjort rede for en rapport fra Ang, Brandt og Denison (2014) som vurderte forvaltningen av SPU. Det er flere grunner til at delegering til forvalter kan bedre forholdet mellom avkastning og risiko, blant annet gjennom:

• bedre spredning av investeringene enn i referanseindeksen: Mange verdipapirer er for eksempel utelatt fra referanseindeksen.

• vridning av investeringene mot verdipapirer med visse egenskaper, ofte kalt faktorer: Slike strategier har historisk gitt høyere avkastning enn en markedsvektet referanseindeks. Lav omsettelighet er et eksempel på en slik egenskap. Verdipapirer med lav omsettelighet kan være vanskelige å selge, ha høye og variable transaksjonskostnader og kan ha store verdifall når investorene etterspør omsettelighet. Investorer som investerer i slike verdipapirer, forventes derfor å bli kompensert for disse egenskapene i form av høyere avkastning.

• verdipapirvalg: Forvalter investerer i aksjer eller obligasjoner som har høyere forventet avkastning enn referanseindeksen. En utfordring for mange investorer er at høye honorarer til forvalter gjør slike forvaltningsstrategier mindre attraktive. Store investorer har imidlertid lave forvaltningskostnader som følge av stordriftsfordeler. Ang, Goetzman og Schaefer (2009) viser til at lave kostnader kan gi muligheter til å oppnå høyere avkastning gjennom verdipapirvalg.

• å utnytte at forventet avkastning varierer over tid: Forvalter kan søke å skape høyere avkastning ved å øke risikoen når forventet avkastning er høy og redusere risikoen når forventet avkastning er lav. Ett eksempel på dette er strategier for å selge aksjer som har steget mye relativt til obligasjoner eller å kjøpe aksjer etter store fall i aksjemarkedet. Ang, Brandt og Denison (2014) anbefaler at slike tilpasninger fortrinnsvis gjøres gjennom regelbaserte tilbakevektinger av aksjeandelen i referanseindeksen.

Departementet har i denne meldingen vurdert Folketrygdfondets forvaltning av SPN. I gjennomgangen er det lagt vekt på oppnådde forvaltningsresultater, grunnlaget for gode forvaltningsresultater framover og størrelsen på rammen for avvik fra referanseindeksen. Som del av dette har departementet bedt om analyser og vurderinger fra Folketrygdfondet. Folketrygdfondet har i brev til Finansdepartementet 16. desember 2014 oversendt sine analyser og vurderinger. I brev 10. mars 2015 har Folketrygdfondet oppdatert analysene med resultater fram til utgangen av 2014. Det vises til meldingen for nærmere omtale.

3.2.2 Komiteens merknader

Komiteen har merket seg at SPN har hatt gode resultater historisk, og at Folketrygdfondets forvaltning har bidratt til å bedre forholdet mellom avkastning og risiko sammenlignet med referanseindeksen. Siden januar 1998 har SPN hatt en gjennomsnittlig årlig avkastning på 7,3 pst. Komiteen viser også til at Folketrygdfondets forvaltningskostnader er lave sammenlignet med kostnadene i en referansegruppe av tilsvarende fond i andre land.

Komiteen viser til at samlet avkastning av SPN i 2014 var 10,7 pst. og at avkastningen både i aksje- og obligasjonsporteføljen bidro positivt til samlet avkastning. Samlet sett oppnådde Folketrygdfondet en avkastning som var 2,1 prosentpoeng høyere enn avkastningen i referanseindeksen i 2014.

Komiteen har merket seg at Folketrygdfondet mener dagens ramme for relativ volatilitet er hensiktsmessig, og støtter regjeringens samlede vurdering på at dagens ramme på 3 prosentenheter videreføres.

Komiteen tar for øvrig omtalen til orientering.

3.3 Unoterte investeringer

3.3.1 Sammendrag

Departementet offentliggjorde i forbindelse med framleggelsen av Meld. St. 19 (2013–2014) at en ville vurdere nærmere om det bør åpnes for at deler av SPN skal kunne investeres i eiendom og infrastruktur som ikke er notert på regulert og anerkjent markedsplass.

Mange institusjonelle investorer, som statlige investeringsfond, pensjonsselskaper og livselskaper investerer i unotert eiendom og infrastruktur. Slike investeringer begrunnes ofte med muligheten til å spre investeringene bedre og oppnå høyere avkastning sammenliknet med noterte investeringer.

Departementet ba i brev 27. juni 2014 Folketrygdfondet legge fram analyser og vurderinger av unoterte investeringer i eiendom og infrastruktur. Det vises til meldingen for nærmere omtale.

3.3.2 Komiteens merknader

Komiteen viser til at regjeringen i forbindelse med fjorårets melding varslet at en ville se nærmere på om det bør åpnes for at deler av SPN kunne investeres i eiendom og infrastruktur, for å spre investeringene bedre og oppnå høyere avkastning sammenlignet med noterte investeringer.

Komiteen har merket seg at regjeringen varsler at en vil komme tilbake med grundigere vurderinger av unoterte investeringer i eiendom og infrastruktur for både SPU og SPN i neste års melding til Stortinget.

Komiteen tar for øvrig omtalen til orientering.